Zeist,
01
maart
2017
|
09:34
Europe/Amsterdam

Het goede, het slechte en het afschrikwekkende

Blog Coen van de Laar, Sr. Investment Strategist

Het zal iedereen die het economisch nieuws volgt niet zijn ontgaan: inflatie is terug van weggeweest. Met inflatie, of specifieker prijsinflatie, wordt een stijging van het algemeen prijspeil in de economie bedoeld. Over de oorzaken en gevolgen van inflatie wordt binnen de economische wetenschap niet eenduidig gedacht. Ook het meten van de inflatie is niet eenvoudig. Inflatiecijfers zijn vooral een staaltje hogere statistiek. Ondanks al deze mitsen en maren, is er wel consensus over het feit dat inflatie zowel goed als slecht kan zijn. Dit hangt af van de omstandigheden. En die bepalen vervolgens ook hoe op de financiële markten wordt gereageerd op de inflatiecijfers.

Figuur 1: Inflatie maakt comeback

Inflatie is hier de jaar-op-jaar verandering van de Consumer Price Index (CPI).

Bron: Achmea IM, Bloomberg

Goede inflatie

Een matige, stabiele inflatie wordt door de meeste economen als iets positiefs gezien. Het beperkt de onzekerheid over de toekomst en faciliteert relatieve prijsveranderingen en functioneert zo als een smeermiddel voor de economie. Inflatie zet consumenten aan tot het uitgeven van geld en het stimuleert investeringen door het bedrijfsleven.

Slechte inflatie

Naast ‘goede inflatie’ is er ook ‘slechte inflatie’. Naarmate de inflatie hoger wordt nemen de negatieve effecten daarvan toe. Zo stijgt de onzekerheid over het niveau van de inflatie en neemt de volatiliteit op financiële markten toe. Dit vertaalt zich weer in een hogere inflatierisicopremie, wat de leenkosten opdrijft. Ook ontstaat het gevaar van een zogenaamde loon-prijsspiraal waarbij loon- en prijsstijgingen elkaar versterken. Dit resulteert in een vicieuze cirkel met een almaar hogere inflatie. Daarnaast is onverwachte inflatie een soort ‘belasting’ voor sparen. Inflatie holt immers de koopkracht van spaarders uit en het is daarmee één van de grootste risico’s voor pensioenfondsen. Te hoge inflatie kan de economie dus schaden. Dit zagen we onder meer in de stagflatie van de jaren ’70 van de vorige eeuw.

Afschrikwekkende deflatie

Als een stabiele lage inflatie ‘goed’ is en een hoge oplopende inflatie ‘slecht’, dan kunnen we deflatie als ‘afschrikwekkend’ bestempelen. Deflatie is een daling van het algemeen prijspeil. Hoewel dit positieve oorzaken kan hebben, bijvoorbeeld technologische ontwikkelingen, is deflatie voor veel centrale bankiers het nachtmerriescenario. Zeker wanneer de prijsdalingen gepaard gaat met een stokkende vraag in de economie. Deflatie duwt de reële rente omhoog en zet aan tot het uitstellen van bestedingen en investeringen. Wanneer deflatie langer aanhoudt dreigt een neerwaartse loon-prijsspiraal. Daarnaast bevordert een daling van het algemeen prijspeil de besparingen en remt het de kredietgroei. Ook kunnen bestaande schulden door deflatie een onhoudbare last worden. Hierdoor dreigt een schuldenval waardoor de economie nog verder in het slop raakt. Vooral dit laatste is in ons economisch systeem waarin schuldfinanciering een centrale rol vervuld, een groot risico. Het beleidsinstrumentarium van de centrale banken is in dit soort omstandigheden bot waardoor het lastig is om uit een deflatoire omgeving te ontsnappen. Er dreigt een Japan-scenario waarbij landen decennia lang gevangen zitten in een omgeving van deflatie en economische stagnatie. Centrale banken proberen deflatie daarom koste wat het kost te voorkomen.

Inflatiedoelstelling centrale bank is een compromis

Gegeven het bovenstaande is het niet verwonderlijk dat centrale banken streven naar ‘goede inflatie’. Hun beleid is gericht op het bereiken van een stabiele lage inflatie. In de Westerse wereld wordt dit vertaald in een inflatiedoelstelling van om en nabij de 2%. Waarom 2% en geen 3% of 4%? Daar is geen exact antwoord op. De 2%-inflatiedoelstelling is een compromis. Naarmate de inflatie hoger wordt, krijgen de slechte eigenschappen van de inflatie de overhand. Een te lage inflatiedoelstelling van bijvoorbeeld 0% of 1% heeft als nadeel dat deflatie nooit ver weg is. Daarnaast betekent een lage inflatie een lage rente. Dit beperkt de beleidsruimte van de centrale banken bij economische tegenwind waardoor de kans op deflatie alleen maar groter wordt.

Van deflatie naar reflatie

In de jaren na de financiële crisis en de daarmee gepaard gaande economische malaise domineerde de angst voor deflatie het beleid. Vooral in de ontwikkelde landen zakte de inflatie naar een gevaarlijk laag niveau. Centrale banken trokken alle registers open om het deflatoire tij te keren. De beleidsrentes werden naar historische dieptepunten verlaagd en wereldwijd hebben centrale banken staatsobligaties opgekocht. Nu de economie blijft groeien en de grondstofprijzen zijn uitgebodemd, treedt er langzaam maar zeker een kentering in de inflatiecijfers op. Dit is vooral het gevolg van de stijgende energieprijzen, maar ook onderliggend verbetert de situatie. De prijzen van goederen en diensten beginnen wereldwijd weer te stijgen. De inflatiecijfers komen zelfs hoger uit dan verwacht. De winst van Trump in de Amerikaanse presidentsverkiezingen was het laatste zetje om de financiële markten op het spoor van reflatie te zetten. Onder ‘reflatie’ verstaan we een versnelling van de economische groei naar het trendmatig groeipad en het oplopen van de inflatie richting het door de centrale bank nagestreefde niveau.

Voorlopig heeft ‘goede’ inflatie de overhand

Vooralsnog wordt de stijging van de inflatie overwegend positief ontvangen. Het wordt gezien als een bevestiging van een duurzaam economisch herstel. De centrale banken zijn opgelucht, de stijging van het prijspeil wordt als goed en wenselijk gezien. Ook op de financiële markten ligt de focus vooral op het positieve. Niet geheel ten onrechte, het economisch momentum is aantoonbaar positief. Een oplopende inflatie past in dit plaatje. Het is echter nog te vroeg om de vlag uit te hangen. Het is nog maar de vraag of de inflatie echt het gevolg is van een bestendige economische groei of toch vooral is terug te voeren op het uitbodemen van de grondstofprijzen. Daarnaast is het ook niet uit te sluiten dat het protectionistische beleid van Donald Trump resulteert in een kettingreactie van tegenmaatregelen. Denk daarbij aan importtarieven en andere handelsbelemmeringen. Dan zullen de prijzen van goederen en diensten inderdaad verder stijgen, maar ‘goede inflatie’ kan dat zeker niet meer genoemd worden. Wanneer de kentering in de inflatie doorzet heeft dat ook zeker gevolgen op de financiële markten. Onder de beleggingscategorieën zullen winnaars en verliezers zijn, maar dat is iets voor een volgende blog.

Figuur 2: Inflatieverwachtingen op de financiële markten

Inflatieverwachting is hier de verwachte gemiddelde 5-jaarsinflatie over 5 jaar (de 5 year 5 year forward expected inflation) uit de markt voor inflatieswaps.

Bron: Achmea IM, Bloomberg

Dit artikel is geen beleggingsaanbeveling, geen beleggingsadvies en ook geen aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument.